君盛投资李昊:全民toB下要谨慎“防坑”,“倒三角”布局应对行业变化


君盛投资成立于2003年,自PE业务起家,公司从2013年后逐渐延展至VC业务。目前公司是以中早期为核心阶段、大科技为核心行业方向的VC投资机构。公司累计管理资金规模超100亿,投资企业超100家,包括宁德时代、领益智造、瀚银科技、长亭科技等科技行业明星公司。

VC行业内在格局变化,系统性机会更难捕捉

2018年以来,国内的VC行业的内在结构发生了很多变化。

第一,是募资和投资资金面和格局出现了很多变化。首先就是大家都知道的募资难的局面,在2018年后迅速显现出来,并在2019年持续恶化。从投资端来看,体现出来的就是投资数量和金额的大幅度下滑,2019年上半年国内一级市场投融资事件共发生 1563 起披露交易信息(不含上市、并购等),较2018年上半年同比下降 55.17%,融资金额方面,2019年上半年更是较同期下降 58%,早期投资金额甚至同比下滑超过六成。2019年整体股权投资市场投资额可能跌回2015年的水平。从募资端来看,股权投资市场上人民币募资总额是外币基金整体的6.5倍左右,仍然是主导。人民币基金前三季度募资总额同比下降20%,整体看起来不多,但其中主要跌的就是VC阶段的募资总额,早期市场的募资总额甚至同比下跌61%。此外,在人民币募资的结构中,政府财政、政府引导基金、国企央企出资比例在一半左右,有较为明显的上升,而由于政府鼓励的基本都是科技类企业,我们明显感受到,现在投科技类的VC占比在迅速提升。

第二,是投资端行业结构出现了很多变化。简单说,经济增速下滑压力显著增加,确定性较大的系统性机会在明显减少。VC行业的机会一定是跟着系统性的大趋势来的。2011年之后,智能手机的大规模普及,给硬科技类带来了一系列3C制造业投资的机会,孕育了一大批上市公司。然后这又带来了移动互联网的渗透率加大,从而实现了一系列TMT投资机会的涌现。人工智能底层技术的商用化,也带来了很多领域投资机会的出现。2015年前后开始,云化的加速,企业服务领域又出现了一波saas小浪潮,人力、财税等都有一些细分领域不算太大但是有头部效应的公司出来。

但是到了现在这个节点,系统性机会的捕捉难度变大了。再系统性布局先进制造,增量逻辑没那么清晰。消费、互联网模式类创业企业系统性产生的基础弱了。5G,从制造端看,其实并没有那么多新增机会,从应用端看,高度碎片化,企业代际高度差异,企业分布特点不同于美国的纺锤型而是正三角,让企业服务应用机会渗透的路径也表现得非常不清晰。半导体领域很热,但是这个领域先天“不太需要老三”的特征,让系统性布局也存在很大的风险。等等……

全民2B,局部泡沫一定会生成

上述两个大方面结合在一起,大概率未来会出现几个现象:

首先是全民2B,至少2B投资的热度在可见未来会持续提高,有些是主动的,有些是被迫的。

其次,科技类的“炒概念”的现象会持续出现,有些科技领域发展路径和周期其实并不清晰,但是类似于“国产替代”、“工业互联网”这样的概念的追捧,会造成局部估值泡沫。

再次,企业服务、半导体、产业互联网,这里面很多领域的IPO平均周期都会长于大多数人民币基金周期,而且发展的路径不太一样,比如企业服务中大量企业都现金流好但是长期亏损,那注册制改革能否跟得上,会影响后面的收益率和退出。

投资机构能否应对这种变化,到了考验内功的时候。

VC能力圈是动态过程,能力圈的“动”考验VC团队基因和执行的支持

大量2B的资金在确定性并不高、退出路径并不清晰的背景下寻找机会的时候,能否提前半步去找到,并且投出去,对投资机构要求其实非常高。投资机构都说“能力圈”,但是这个本身是个动态的东西,能力圈没有不变的,如果能力圈不动就会自然坍缩,动的话就涉及底层的基因和执行力能否支持这种“动”的问题。就从2B投资参与方的角度去看,传统大量2B投资机构,投资的很多是硬科技,但是在面对企业服务、金融科技、人工智能这类软科技的项目的时候,由于企业发展轨迹不同,比如很多企业服务、AI企业一定有一个填“现金坑”的过程,成长的逻辑也不是简单的“收入-成本=利润”的逻辑,很多机构就会遇到适应性问题。从TMT消费转过来2B大科技的机构,又得换一个视角去理解科技类的成长的路径和速度,很多2B毕竟在细分领域,不是砸钱就能起来的,并且很可能无法用一个项目去覆盖100个项目亏损的模式,那这其中也涉及到整体基金配置的平衡问题,光大胆出手风险也会很大。此外,大胆出手的通常逻辑是覆盖不可控风险,比如谁都不知道一个互联网产品创业类项目后面的具体演化方式,但是科技类投资行业场景碎片化,很多风险不是不可控,是投资机构在投资的时候了解不到,比如很多细分行业内部的生态和玩法,这也是一个挑战。

君盛投资的“倒三角”布局策略

2B领域,我们的投资概括起来是“倒三角”模型。三角形下面的一个角我们称作基础设施,包括了云计算、通讯、半导体、信息技术等。我们整体认为,随着云计算的渗透率提高,5G的来临,资产、业务数据化程度的提高,会给很多企业的经营带来深刻的影响。类似移动互联网的普及带来了个人数字化程度的提高,在2B领域,企业经营数字化程度的提高也会带来深刻的影响,相应会孕育投资机会。只是我们去认识这个过程,觉得路径会比较复杂,因为千万企业的行业、场景差异很大,不同企业信息化、数字化水平差异很大。倒三角的上面两个角我们叫应用场景,一个是企业服务、一个是金融科技。这两个角和下面这个基础设施的角是相互耦合在一起的,因为基础设施的一步步成熟一定就带来应用场景端的变化。企业服务这一块,我们认为国内企业的精细化运作一定是整体的趋势,由此带来的创业机会也会很多。金融科技方面,金融是生产生活的毛细血管,回去看金融发展的所有历史,技术变迁、环境变化,都会让金融服务的业务重新做一遍。当企业经营活动、资产数字化的程度持续加深,科技赋能金融也将会出现很多现在想象不到的变化。

君盛投资“倒三角”领域的企业甄选策略

君盛投资围绕科技领域布局有十余年的历史,但是我们面对市场的变化依然非常谨慎。对于什么样子的企业选择出手,我们归纳起来主要是两块:一个是刚需场景,一个是明确方向。科技赋能B端,一定要冲着解决实际问题来,否则为了数据化而数据化,为了国产替代而国产替代,是非常危险的事情。因此我们所有投资一定要这个场景有改造的刚需,或者一个存量市场的新玩法。比如我们投资了陶瓷原材料供应优化的企业,国内几千亿的日用陶瓷存量市场,生产企业高度分散,毛利率基本都在8%以下,智能化极低,这家公司用一些智能化的手段去改造原材料供应方式,就是很典型的这个特征。另一块是明确方向,当然在落地的过程中,所有的方向不可能都100%明确,但是很多大方向路径是有迹可循的。比如我们在AR产业链上,从整机到第一大模组光学模组,到第二大模组场景识别模组,有一个系统性布局,我们看好AR领域整体的起来。再比如卫星数据应用,我们也相信随着上游卫星资源的增加,数据量和数据维度的增加,场景的应用一定会起来,因此我们投了一家卫星数据应用企业。

具体到“倒三角”上,面对基础设施这一块,我们倾向于一定要有技术门槛的领域,在达到技术门槛要求基础上,我们投资综合能力,尤其是战略、商务能力方面突出的团队。在企业服务、金融科技领域,我们有几个基本准则:第一,必须直接对应效果。如果形成一个效果有十个因素,但是AI只能解决其中五个,甚至还得一个个去解决,那样“效果噪音”就会特别大,就无法衡量AI作用的权重。这一点解决的是买单问题。第二,必须是解决可衡量的刚需。这一点解决的是定价问题。第三,必须和所在行业能够深度耦合,这个解决的是壁垒问题。

分享到